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La lettre d'information de FinHarmony

Dettes et capitaux propres

Lettre d’information n°9

Quand la frontière est floue...

Rien n’est plus différent d’une dette qu’une dotation en capital ? Voire.

Si l’on reconnaît en principe la dette à l’obligation qu’elle entraîne de procéder à un remboursement, la vie des affaires et la créativité financière font que la réalité est plus complexe. En pratique, les frontières sont souvent poreuses. Certains instruments financiers combinent à la fois des caractéristiques de dette et de capital : ce sont les instruments hybrides.

Très divers quant à leur forme (OBSA, OC, ORA, OCEANE, etc.), ils connaissent actuellement une forte croissance, notamment du fait de sociétés de taille moyenne, qui n’ont pas facilement accès aux emprunts obligataires classiques. Mais les grands noms de la bourse ne sont pas en reste : les dettes perpétuelles ou à durée indéterminée contribuent aussi à brouiller les pistes.

L’enjeu est important car les utilisateurs d’information financière ont besoin d’une distinction nette.

Existe-t-il une faille dans le raisonnement de l’IFRIC dans le cas où l’obligation de rembourser n’est qu’économique ? Quels sont les fondamentaux du traitement de ces instruments ? Quel est l’avenir de la convergence entre normes américaines et IFRS ?
Ce numéro de notre newsletter permet de faire le point.

Bonne lecture !

Etonnements

L’IFRIC est-il tombé dans le piège de la créativité financière ?

La pression est forte pour trouver des solutions qui augmentent, même artificiellement, les capitaux propres. Le Graal consiste à inventer un instrument qui puisse être considéré comme capitaux propres par la société qui les émet, tout en étant un instrument de dette (donc remboursable) pour les porteurs. Comment est-ce possible ?

Ce qui distingue la dette du capital, c’est que la dette porte une obligation de rembourser, alors que le capital n’est remboursé que si la société le décide. Peut-on cependant présenter une dette en capitaux propres ? D’abord, il faut imaginer un instrument qui ne comporte pas d’obligation de rembourser, comme par exemple un titre à durée indéterminée. La société peut ne jamais rembourser, c’est donc du capital. Maintenant, comment assurer le porteur de cet instrument qu’il obtiendra remboursement ? L’astuce consiste à prévoir une date à partir de laquelle les intérêts à payer seront dissuasifs : par exemple le doublement du taux après 10 ans (clause de « step up »). A partir de cette date, les dirigeants de l’entreprise « seraient fous » de ne pas rembourser cet instrument. La société n’a pas d’obligation à rembourser, si ce n’est économique.

S’agit-il de dette ou de capitaux propres ? L’analyse en substance penche pour la dette, car les projets de la direction financière et des créanciers prévoient un remboursement juste avant le step up. Pourtant, ce n’est pas ce qu’a décidé l’IFRIC : en rejetant récemment de son ordre du jour une question sur ce point précis, il a répondu qu’il s’agit de capitaux propres.

Faut-il s’attendre à un rectificatif ?

Focus

Instruments financiers hybrides en IFRS : démarche de traitement d’une obligation convertible

Si certaines dettes contiennent à la fois une part de capitaux propres et une part de dette, comment faire pour identifier et mesurer chaque composante ? Ces composantes ne sont généralement pas explicites au contrat. Il convient donc de procéder à l’analyse de l’instrument.

La démarche repose sur le principe que la dette hybride résulte d’une négociation entre l’entreprise et ses prêteurs. Le raisonnement est le suivant : pour obtenir un coût de sa dette qui soit le plus faible possible, l’entreprise a dû faire des concessions. Imaginons que compte tenu du risque qu’elle représente, et du montant emprunté (1 000), l’entreprise doive normalement verser un intérêt de 10%. Une négociation s’engage avec les créanciers potentiels : « que peut-on vous proposer pour que vous consentiez un taux de 5% ? ». Puisque les cadeaux n’existent pas en finance, l’entreprise va devoir proposer autre chose que le simple paiement des intérêts. Une solution consiste à proposer des options de souscription d’actions. C’est ce que fait une OBSA. On peut aussi prévoir une option de conversion en actions (OC, OCA, OCEANE, etc.), ou encore d’autres promesses sur le capital de l’entreprise. Il suffit ensuite de trouver les conditions et le nombre des options de souscription qui permettent de compenser la faiblesse du taux d’intérêt, ici 5%. La transaction a donc été la suivante : au lieu d’émettre une « dette pure » au taux de 10%, l’entreprise a émis une dette hybride au taux de 5%, assortie d’options de souscription d’actions. Les deux solutions ont la même valeur à la date d’émission.

Traitement lors de la mise en place

Partant de ce principe, les IFRS proposent de retrouver la solution « dette pure ». Dans notre exemple, on connaît d’une part les flux cash (5% par an et un remboursement à l’échéance), et d’autre part le taux normal (10%). Il est donc facile de recalculer la valeur du nominal de départ en actualisant à 10% les flux cash. Le tableau 1 ci-dessous présente ce calcul :

Tableau 1

Si la valeur actuelle de la dette est 810 et la somme perçue à l’émission est 1 000, alors la composante de capitaux propres vaut 190, par différence.

Traitement chaque année

Sur cette base, on peut comptabiliser la charge d’intérêt chaque année. La dette se monte à 810 au départ et porte intérêt à 10%, la charge d’intérêt est de 81 la première année. Pourtant, le coupon payé s’élève seulement à 50 (tableau 1). Ceci signifie qu’une partie des intérêts n’est pas versée, elle est donc capitalisée : le principal de la dette augmente et les intérêts de l’exercice prochain aussi. Ainsi, le dernier jour, le principal à rembourser s’élève à 1 000. Le tableau 2 ci-dessous détaille les calculs :

Tableau 2

Comparaison avec les normes françaises

Lors de la mise en place, la structure du bilan de l’entreprise semble s’être améliorée avec l’application des normes IFRS, car en normes françaises la totalité d’une dette hybride est comptabilisée en dettes. Mais chaque année, la charge financière comptabilisée est nettement plus lourde en IFRS : de 81 la première année à 96 la dernière, contre 50 sur toute la période en normes françaises. Cet ajustement a été l’un des plus importants pour de nombreuses sociétés du CAC 40 lors de la première application des normes IFRS, une société ayant même vu ses capitaux propres doubler pour cette raison. Mais l’année suivante, cette société a remboursé par anticipation la plupart de ses dettes hybrides, évitant ainsi de constater des frais financiers significativement plus élevés.

Analyse critique

Ce traitement permet de mettre en évidence le coût complet de la dette, et en particulier de faire ressortir les différences entre deux emprunts apparemment au même taux d’intérêt. Il soulève néanmoins une vraie question. Tout le raisonnement est basé sur le fait qu’une alternative « dette pure » était possible. Or, ce n’est pas toujours le cas. Une société qui connaît un fort endettement (sous LBO, par exemple), peut ne pas avoir accès à de la dette pure. Comment baser la comptabilité sur une alternative qui n’existait pas ?

Perspectives

Où en est la convergence entre US GAAP et IFRS sur la distinction entre dette et capitaux propres ?

Les sociétés non américaines cotées aux Etats-Unis ont encore pour quelque temps à présenter un rapprochement de leurs comptes en normes locales avec les normes américaines : c’est-à-dire désormais rapprocher IFRS et US GAAP. La lecture de ces rapprochements fait ressortir une différence importante sur la distinction entre dette et capitaux propres. En effet, sur la base d’interprétations anciennes mais cohérentes, les US GAAP ont toujours attaché une grande importance à cette distinction et ont souvent privilégié, en cas de doute, la classification en dettes. Ainsi, de nombreux instruments classés en capitaux propres en IFRS sont considérés comme de la dette en US GAAP. C’est le cas par exemple d’une dette « perpétuelle » : les paiements d’intérêts effectués sont analysés comme contenant aussi une part de remboursement du principal.

Si cette approche paraît adaptée pour les dettes dites perpétuelles, elle trouve ses limites en matière de dette hybride. Face aux interrogations à ce sujet, le FASB, normalisateur américain, a lancé dès 2000 un projet de révision. Ce projet est mené conjointement avec le normalisateur international. En 2003, un premier résultat de ces travaux a été publié sous la forme d’une norme : FAS 150 « Accounting for Certain Financial Instruments with Characteristics of both Liabilities and Equity ». Toutefois, ce texte n’apporte pas encore de solution pour de nombreux instruments financiers hybrides. Ce sera le but de la phase 2 du projet dont on attend les « Preliminary views » au troisième trimestre 2007. Elles seront soumises à commentaires.

A ce stade, trois approches sont envisagées. La première, dite « Ownership-Settlement Approach », prévoit de classer en capitaux propres trois types d’instruments : les instruments véritablement perpétuels, les instruments de propriété directe et les instruments de propriété indirecte, qui sont basés sur des instruments directs (comme par exemple une option sur action). La deuxième approche, « Ownership Approach » est plus restrictive, puisqu’elle exclut les instruments de propriété indirecte. Enfin la troisième, « Reassessed-Expected Outcomes (REO) Approach », cherche moins à poser des définitions conceptuelles qu’à prévoir les résultats attendus de chaque instrument en fonction de scénarios de déroulement, à modéliser, pour savoir de quelle façon le comptabiliser.

Bien que ce sujet puisse paraître encore peu concret, il est temps de se mobiliser pour participer au débat avant que la fenêtre de discussion ne se referme. En effet, le caractère conjoint du projet implique à terme un probable alignement des IFRS.

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